“特朗普税改一周年：供给侧减税救了美国经济吗？”

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自去年1月以来，特朗普政府实施了1.5万亿美元的税改法案。 这是里根时代以来美国最大规模的税改。 目前减税已经实施了一年多，市场很在意本轮减税是否成功实现了经济增长，以及实际效果的大小。

扩张财政政策是特朗普刺激国内经济的要点，其中税改是特朗普一系列财政政策的核心，似乎是目前进展最快，也是最实质性的新政。 特朗普税改的首要目的是降低价值成本、增加就业、吸引资本回流，从而促进美国经济增长。

特朗普政府当初宣布税改对美国经济的影响“远远超过1%”，这将刺激美国经济在未来10年整体实现年均2.9%的增长率。 但是，不少分析认为，税改已经实施了一年多，这一轮税改的提振效果远远不如预期。

另一方面，有估算称，本回合的税改每年只能增加美国GDP 0.1个百分点。 另一方面，税改带来的“令人兴奋的”美国经济的增长率似乎不长。 随着其刺激效应的消退，美国经济已经在第四季度出现拐点，美联储将2019年美国增长预期下调至2.3%。

特朗普税改实施一年多了，到底从哪些方面激活了经济？ 为什么不能期待提高振动的效果呢？ 我们初步考察其实施效果，探寻背后的逻辑线。

税变更了什么？

年1月1日，美国总统特朗普签署的《减税与就业法案》( tax cuts and jobs act )正式实施。 第一次减税计划主要以减免长期以来较高的公司所得税和个人所得税为目的，第一条款如下

公司方面，1 )公司所得税税率将从15%到35%的累进税率降低到21%的单一税率； 2 )将对跨国公司汇往海外的利润一次也不重复征收的税率从35%降至15.5% (现金)、8 ) )非流动资产)，采用从属地税收入大体上就是说，美国企业的海外利润只在利润发生国纳税，而不向美国政府纳税。 3 )进行设备投资不重复一次的费用化解决，允许公司房地产以外的投资当年可以在企业所得税前全额扣除(到2023年，之后费用化比率逐渐降低)。

个体方面，1 )将个体所得税7级税率中的5级下调，从原来的10%、15%、25%、28%、33%、35%、39.6%下降到10%、12%、22%、22% 4 )继承税的征收点增加一倍，达到1100万美元。

特朗普政府认为，对公司来说，税改可以促进利润增长、设备投资、海外利润回流，对有助于扩大私营部门投资和就业的个人，可以增加居民部门的可支配收入，刺激支出； 此外，还将推动全球资本在美国的投资。 这些方面都有助于提高美国经济的活力，提高美国经济的潜在增长率。

本回合的减税效果如何？

减税的初期结果令人印象深刻。 从宏观层面看，美国经济增速自2009年中期经济衰退结束以来整体年均2.2%，而年第二季度增速达到4.2%，为创立以来最高，第三季度仍保持3.5%的高增长率。 从公司层面来看，去年前三季度美国上市公司财报明显，营收增长率明显，失业率也在9月降至50年新低3.7%。 从居民层面来看，美国税收基金会( tax foundation )的报告显示，80%的美国民众享受税收优惠，劳动者工资在过去一年平均上涨3.1%以上，密歇根大学的顾客信心指数持续处于2000年以来的高点附近。

但是，减税的影响似乎显示出后劲不足，并逐渐消退的迹象。 第四季度，美国gdp增长率降至2.6%，高盛和美联储预计更将低于美国一季度GDP1%，亚特兰大联邦储备系统理事会悲观地认为一季度增长率仅为0.2%。 布隆伯格新闻调查的经济学家也预计，美国经济增长率到2019年底将达到2%，赶不上减税前。

另一个重要问题是，更高的利润和收入应该带来越来越多的投资和费用，年资本支出增长7%，高于年的5%。 年2、3季度的个人支出对美国gdp拉动分别贡献了2.6%和2.7%，其中是否多亏了减税？

特朗普最初主张，税改将使美国经济从3%的增长率上升到4%、5%，甚至6%。 白宫经济顾问委员会主席hassett也表示，这项税改对gdp的带动作用“远远超过1%”。

美国国会预算办公室预测，减税措施将使全年美国gdp增长率上升约1.3个百分点，刺激美国经济在未来10年整体达到年均2.9%的增长率。

但是，根据bloomberg economics最近根据模型推算，就公司投资而言，由于此次税制改革，公司的比较有效税率从年的约16%下降到年的约10.5% (部分年第四季度的数据依然可观，

也就是说，根据bloomberg economics的推算，如果没有这家公司的大规模减税，年美国gdp增长率将是2.8%而不是2.8%。 只有0.1个百分点的差距，远远小于特朗普政权此前的推算。

无党派倾向的国会税收联合委员会( jct )也发表了同样的预测，到2027年为止的10年间( )如果减少税每年提高经济增长率将不足0.1 )。 10年内对增长的整体作用只比原来高0.7%，就业和个人支出也整体只高0.6%。

旧金山联合报告写道:“真正的振动提取作用很可能小于1个百分点”，一些研究甚至表明振动提取作用为零。 旧金山的储蓄报告显示，在失业率高、个人财务状况窘迫时，在财政刺激措施对经济活动影响较大的经济强劲时，这些措施的防震作用要小得多。

理论根据:减税如何刺激经济？ 为什么不能期待呢？

从减税政策的理论起源来说，有凯恩斯主义(诉求学派)和供给学派。 长期以来，美国凯恩斯学派和美国供给学派争论的焦点是减税诉求效果大还是供给效果大。

特朗普此次税改的理论基础，逐渐来源于美国供给学派的理论。 供给学派认为，对公司的减税可以刺激公司投资和经营的积极性，对劳动者的减税可以刺激劳动者就业的积极性，提高社会生产率。 供给学派以坡形的“粗糙曲线”为根据，说明在税率高、抑制经济增长的情况下，减税可以刺激经济增长、扩大税基，进而提高税收收入。

对此，美国凯恩斯学派认为，减税对经济的影响通过总诉求途径(包括支出诉求和投资诉求)，对产值和就业产生正面影响 减少对个人的税收会导致个人可支配收入的增加，从而导致支出诉求。减少对公司的税收会增加公司的利润，从而导致公司投资诉求的增加。

从美国这个减税方案来看，确实公司所得税和个人所得税整体下降了。 但是，值得观察的是，供给学派和凯恩斯学派的论证逻辑越来越多，是宏观经济的分解，不涉及结构因素。 在实际实施过程中不可忽视的是，减税影响美国经济的过程中，存在两个重要的结构因素，这两个因素极大地拉动了减税的正刺激。

首先，一个主要原因是，无论从诉求的立场还是供给的立场，减税都有极限递减效果。 个人认为，从诉求角度看，穷人边际费用有高于富人的趋势，从供给角度看，边际税率对边际供给的影响最明显，但特朗普的减税政策有利于富人:降低个人所得税率的幅度最大是富人征收的税率。 最高一级税率将从39.6%降至37%。 公司方面也一样，大企业从减税中获得的利益远远大于中小企业。 公司所得税由累进税率变更为21%的单一税率，对本来适用高税率的公司是减税措施，但对本来适用15%税率的公司反而税率上升了。

因此，富人从减税中获得的利润远远大于穷人，大企业从减税中获得的利润远远大于小公司。 另一方面，由于富人边际费用倾向低于穷人，大企业边际投资倾向也低于小公司，特朗普减税对费用和投资诉求的拉动作用在一定程度上减弱。

根据美国税务政策中心( tpc )此前参议院版本法案的推算，到2019年减税后，美国个人平均税后收入上升1.6%，收入越高减税幅度越大，收入终端20%的人光减税，税后收入就增加0.3%，收入前20名。 因为，特朗普减税对提高居民的效果有限。

与此不同，里根税改革成功的部分原因是由于调整了个人税收结构(对穷人的减税日益增加)而促进了费用。

第二个因素是美国自身的经济结构造成的。 减税带来的部分支出诉求的增加(多为劳动密集型支出品)成为对外国支出品诉求的增加，(/s2/)这部分诉求的增加体现在美国国内的产值和就业上)/s2/)，减弱了减税对美国经济的正面影响。 这也是美国贸易赤字持续扩大的部分原因。 ）

除此之外，还应注意到，这些学派有一个前提，即社会上存在大量闲置资源，如失业工人、闲置设备、土地等，它们没有得到比较有效的利用。 但实际上需要观察的是，特朗普减税发生在美国经济复苏已经持续近十年的时刻，劳动力、资本或技术增长空之间有限，例

除了上述几大制约因素外，长期以来，为什么减税对经济增长的刺激作用越来越弱？ 这背后的一个重要逻辑链条是，减税导致政府税收收入下降，财政赤字扩大，联邦政府发行公共债券为赤字融资，从而导致市场利率上升，抑制费用和投资。

实际数据:本轮税改是否有投资和费用？

从公司层面来看，自本轮减税以来，美国公司的税后利润和海外资金汇出规模确实有所提高。 美国企业税后利润规模在年第一、二季度分别增长282，265亿美元，增速均上升11个百分点左右。 据《纽约时报》报道，第三季度美国企业税后利润比去年同期上涨近20%。

美国税后利润不仅受到所得税的影响，还受到劳动力价格和融资价格等的影响。 这是因为公司税后利润上升不仅仅是税改的影响。 但在这个例子中，正如长江宏赵伟指出的那样，年以来，美国企业税后利润占gdp的比例税前利润增长率在年12月上升至6.33%，之后逐渐上升。 由于美国企业的税后利润远远超过税前利润增长率，减税在此过程中得到明显促进，根据上一段的数据，随着减税的实施，美国企业的税后利润增长率上升。

此外，美国企业从外汇汇回本土的资金在第一季度和第二季度分别达到2949亿美元和1695亿美元，超过了过去三年的汇款资金总额，但汇款速度放缓，第三季度的汇款规模减少到930亿美元。

由此可见，特朗普减税法案比较有效地降低了公司税收负担，促进了公司税后利润的增长，促使大量海外留存资金回归美国本土。 但值得注意的是，公司利润和资金汇出规模的增加是否提高了公司的投资。

数据显示，年减税实施后，民间投资增长率明显下跌。 数据显示，去年前两个季度，美国非住房固定投资支出在去年一季度达到11.5%，随后逐渐下跌，二季度分别比去年同期增长8.7%。 2.5%证实，税改只在短期内加速公司投资意愿的增强，但持续的效果并不长久。 主要部分，设备投资增长率也连续三个季度下跌，证明税改中的设备投资费用化条款对公司设备投资的边际刺激作用不明显。

减税刺激了公司的雇佣欲望吗？ 美国每年新雇佣260万人，每年220万人。 这意味着年是年以来就业增长最快的一年，当时有270万人。 此外，美国连续8年新增就业人数超过200万人。 美国失业率也基本维持在4%以下，曾一度达到3.7%历史低位的时薪增长率也基本稳步上升，从去年2月的去年同期的2.6%上升到12月的3.3%。 根据上述数据，税改实施后，公司雇佣和个人求职意愿确实很强，但其中有多少成分要归功于减税还不清楚。 劳动力市场强劲的首要原因是医疗保健、专业和商业服务就业的拉动，制造业增长相当温和

另外，也有实际调查表明，税改对公司投资的刺激效果远远达不到预期。 根据美国商业经济协会( nabe )公布的季度企业状况调查，尽管有少量企业报告称因减税而加速投资，但84%的受访企业表示，过了一年仍未改变招聘和投资计划。

那么，因减税而减少的钱去了哪里？ 数据显示，减税实施后，美国外汇回流本土的资金今年一、二季度分别达到2949、1695亿美元，超过了过去三年的总和。 全年，在海外资金回流的支撑下，美国股市回购规模约达8000亿美元，创历史新高。 这可能证明了减税没有转化为未来经济增长的可能性，上市公司被用于增派股利和加强股份回购，将利润转移给了股东。

从居民层面看，自本轮个人所得税下调以来，美国居民可支配收入规模有所提高。 除减税外，居民可支配收入还受到报酬所得和财产性收入等的影响。 根据长江宏观赵伟计算，美国居民可支配收入占总收入的走势和居民所得税降幅，美国居民可支配收入规模去年一二三季度分别增长159、190、175亿美元，增长率分别为0.44、0.52、0.52。

那么，居民可支配收入的增加促进了费用吗？ 数据显示，美国个人支出增长率自去年一季度以来明显上升，去年二季度、三季度、四季度个人支出分别对美国gdp的拉动率为2.6%、2.7%、2.6% 另外，从密歇根大学的顾客信心指数来看，目前美国的个人支出意愿仍然很强。

但是，从美国的费用结构来看，可以观察到，支撑个人费用改善的最重要的非耐用品费用相对疲软，如汽车等耐用品费用和新屋销售等。 如上所述，减税带来的部分支出诉求的增加(多为劳动密集型支出品)是对外国支出品的诉求的增加，削弱了减税对美国经济的正面影响。

总体来说，本轮减税以来，美国企业税后利润和居民可支配收入规模确实有所提高，但税后利润的提高对企业投资的边际刺激效应不明显，减税对费用的刺激作用更大，但也有部分表现在进口上削弱了对美国经济的正面影响

另外，展望此次税改的未来影响，此次特朗普税改明显导致政府财政赤字和债务扩大，考验减税的可持续性。 根据国会预算办公室( cbo )的预计，联邦政府的财政赤字本年度将达到美国国内生产总值的约4.6 %——9700亿美元。 除了经济衰退和战争期间，美国的财政赤字从未达到过这么高的水平。 当地时间2月12日，美国财政部公布的数据显示，美国公共债务规模达到22.01万亿美元，自首次突破22万亿美元的年初特朗普上任以来，美国公共债务增加了2.06万亿美元，其中1万亿美元的债务在过去11个月发生。

cbo还预测，如果继续实施减税和支出增长政策，美国公共债务占gdp的比重到2038年将从目前的78%上升到148%。 随着政府债务的扩大民间投资逐渐挤出，财政恶化将开始拉动美国经济的增长。 预计到2027年的10年间，减税将使gdp增加9610亿美元，赤字将增加12330亿美元。 美国议会税收联合委员会估计赤字还可能增加22890亿美元。 这意味着美国国内产值的增长以政府债务更大比例的增长为代价。

以历史为鉴

截至1970年，美国经历了9次减税，其中包括特朗普这一减税在内，共计4次减税发生在经济复苏期后半段。 长江宏观赵伟总结发现，历轮复苏期后半期减税受公司劳动力和融资价格上涨、居民财产收入下降等影响，美国公司税后利润和居民可支配收入增长率逐渐下跌，减税持续性差，经济增长率持续下降的趋势也没有改变

目前，美国正处于经济复苏的后半段，劳动力扩张空之间有限，面临着资本支出增长动能减弱、产能利用率增高的宏观环境，特朗普税改革的持续时间和影响是可以预想的 再加上特朗普的税改政策本身有利于富人和大企业，边际刺激效应减弱，可以在一定程度上提高居民支出和公司投资，但整体效果也有限。

另一方面，税改带来财政赤字大幅扩大和政府债务上升的副作用，美联储去年政策正常化的步伐加快，或者反过来提高市场利率，制约费用和投资。 而且，这些副作用制约财政政策的腾飞空之间，如果未来美国经济下行，这又有可能削弱美国政府财政刺激的弹药。

正如平安证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事张明指出的那样，从拉动经济的三驾马车来看，要想长时间改善美国的全要素生产率，就必须提高投资的比较有效性，这也许只能通过技术革命和创新驱动来实现