“【招商宏观】年内PPI同比已经见底了吗？通胀问答系列之七”

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问题和回答:

问题:

“最近，虽然关注着ppi的动向，但年内动向的评价也有一定的不同。 根据你们的看法，ppi有可能以比去年同期增速垫底吗？ ”

回答:

虽然大致比例今年3季度也将再创新低，但不能完全排除1、2月的0.1%为年内ppi同比底部的可能性，今年2月前的施工、房地产建设工程等数据是我们比较乐观的原因之一。 但是，由于确认ppi比去年同期提前见底，需要得到后续货币金融、房屋销售等数据的进一步支持，归根到底还是依赖前期新建工程的延迟传导，因此其可持续性存在疑问。 从目前来看，如果ppi比去年同期见底的可能性要拍个数的话，根据我们简单的计量模型和假设条件，现在这个概率只有约15%，但我们的评价概率有可能逐渐增大。

之后，如果ppi与去年同期相比被确认为增长率见底，则至少有两个重要的推论。

首先，货币政策没有进一步放松或“大水泛滥”的可能性

第二，利润底线有可能提前到来，权益市场发生风格转换，周期板块有可能再次恢复人气。

分解:/S2 /

一、不能完全排除年内ppi比去年同期见底的可能性

2019年，通胀走势，特别是ppi对去年同期走势的评价无疑是重要的宏观问题之一，但此前市场主流观点认为，考虑基数和总诉求仍较弱等因素，今年第三季度前后ppi同比概略率将进一步下跌。 也就是说，市场预计今年第三季度前后的ppi将比去年同期见底。

但是，我们的观点相对乐观。 另一方面，油价上涨近3个月后的反弹客观上推高了今年ppi同比的中枢水平，但根据最近公布的房地产投资等宏观经济运行数据，不能完全排除ppi同比增长率目前见底的可能性。

投资者表示:“不能完全排除这种可能性。 你可能会问:“那到底有多大的可能性？” 我们也想尽可能拍出具体、比较可靠的数字，以供大家参考。

考虑到ppi从长远来看受crb指数和国际原油价格的影响最大，利用计量模型对ppi与去年同期比、crb综合指数与去年同期比和原油价格的去年同期比进行回归分析，得出以下估算结果。

从模型拟合的状况来看，明显优于只考虑crb综合指数和国际石油价格的模型。

从这个简单的量化模型出发，ppi要想与去年同期相比见底，需要满足哪些条件？ 原油价格和crb指数衡量的其他国际大宗商品价格维持当前价格水平的情况下，两者年内相应的去年同期增速水平如下图，可以推断年内ppi同比再创新较低确实是比较粗略的。

反过来想，假设原油价格保持目前水平的情况下，crb综合指数必须上升到什么水平才能抵消原油价格的牵引力，使ppi维持比去年同期0.1%以上的增长率？

如果我们的模型可靠，根据前面计算的回归模型，假设原油价格维持在每桶65美元，对应的crb综合指数必须比去年同月上涨近16%，对应的crb综合指数为480，石油价格 也就是说，未来7个月内crb综合指数累计涨幅必须达到14%左右。

这样的累计增长率有多少可能性？ 考虑到2003年以后的情况，且假设概率平均分布，这个累计增长率大概在85%的分位值，从统计意义上来说，这个概率不可忽视，可以简单理解为只有15%的可能性可以实现这个增速目标。

ppi与去年同期相比，增长率见底的概率目前只有约15%，但这一概率有可能逐渐增加。 例如，最近公布的今年2月前的房地产投资数据，是支持我们相对乐观的理由之一。 全年房地产投资增长率主要由土地购置费支撑，经济增长和商品价格乘数效应更大的建安工程全年累计同比增长-3.3%，而今年1-2月建安工程累计同比增长+6%。 如果这个成绩继续下去，至少今年不会被商品价格拖累了。 因此，年内ppi与去年同期相比测量的工业品价格走势也有可能超出市场目前的预期。

特别是，本轮房地产周期的数据呈现出明显的特征。 也就是说，由于传导滞后，从销售到投资的传导滞后，但新运营商到施工的传导也滞后。 当前一线城市房价下跌稳定，稳定增长压力下房地产调控政策进一步加强的可能性明显下降，年新开工增速反弹对施工的诉求逐渐显现，但这一过程是否会持续更长时间，还需要后续的货币金融和住房销售

( )二、如果确认ppi与去年同期相比见底，会有什么影响？

如果再看远一点，如果我们之后能确认年内ppi比去年同期见底了，会有什么重要的推论？ 我们认为至少有以下两种。

首先，货币政策不会再放松，也没有“大水泛滥”的可能性。 如果将基准利率调整视为货币政策宽松的重要指标，ppi比去年同期最低值为0.1%，cpi有可能比去年同期因猪价的影响而上升到预期水平以上，那么央行关注的衡量全社会通胀水平的gdp平均指数就无法降至足够低的水平。 也就是说，今后也不存在明显的通货紧缩压力，如果历史经验重演，年内就会“降息”

第二，对资本市场来说，ppi与去年同期相比增长率见底，意味着收益基础也有可能提前到来，这将会给权益市场带来风格的转变，周期板块有可能再次恢复人气。

通货膨胀问答系列:

其一: LNG上升，cpi不上升吗？

其二: CPI是否充分反映在ppi中？

( )其三)拉尼娜来了，物价还能稳定下来吗？

( )其四)如果在贸易战中打造“大豆品牌”，我国的通货膨胀压力有多大？

( )其五)寿光水灾，cpi会如何反应？

( )其6 )声势浩大的非洲猪流感，如何影响cpi？ [/s2/]

招商宏队:谢亚轩、罗云峰、张一平、刘亚欣、林澍、高明、张秋雨

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