“国泰君安评3月PMI：三高令人欢喜 建筑业亮点集中”

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资料来源:国泰君安证券研究

过去两周，由于担心基本面的“伪证”，a股市场陷入了持续的调整期。 国泰航空总量队在这期间持续发声，发出了“为什么说这两周是最好的乘车机会”的最强呼声——

从宏观上调gdp预期，到战略上定义三个胜负手，到固定收入、中小市值各自在资产类别的价值挖掘，最后由金工决定芯片换手期的加仓机会。

这个4月初，良好的pmi数据意味着什么？ 今后市场上有那些投资机会吗？ 然后，让我们再来看看国君总量队的集体发声。

01

国君宏

令人高兴的“三高”pmi

我们问:“为什么要提高gdp，期待增长？ ”提倡经济l型，也不排除最坏的时候已经过去了，第一季度是经济底。 预计gdp将上升到6.4%。

周末公布的pmi数据用“三高”印证了我们对经济短期企业稳定的乐观预期。 比上年同期，超出预想，比上个月，超过季节性变动。

所有的详细指标都表明供求不差

建筑业的亮点集中

3月制造业pmi表示，目前经济生产和内需的环比动能持续回暖，但进出口整体依然疲软。 除去季节性因素，目前经济环比动能改善明显提高。

3月制造业pmi水平回升1.3个百分点，重回荣枯线的比例达到50.5%，比上个月反弹动能高于接近春节位置的年份，远远超过其他年份。

3月制造业的pmi排斥动能强于季节性

资料来源: wind，国泰君安证券研究。

接近春节的年包括、、、年，其他的年平均值包括、、、、年。

从总体上看，GDP缺口持续回升，内需持续改善。 本月的pmi生产指标部分，比上个月回升3.2个百分点为52.7%，略高于季节性。 诉求方仍表现出内需改善、外需欠佳的特点。

本月的pmi新订单指数比上个月回升了1个百分点。 新订单指数和成品库存不足比2月继续回升0.4点至4.6%。

pmi领先指数还在变暖

虽然指标季节性反弹，但结合季节性来看，库存的清除还在继续。

原材料库存指数为48.4%，高于季节性47.9%；

成品库存指数为47%，低于季节性48.1%。

原材料库存比季节性强

成品的库存比季节性弱

这表明，成品库存处理过程仍在继续，并结合外需持续收缩，制造业下行压力未减。 但是，目前原材料库存的反弹力度很高，原材料补充库的意愿逐渐高涨，或预示着本轮库存周期见底不远。

本月pmi新出口订单指数从1.9个百分点反弹至47.1，进口指数从3.9个百分点反弹至48.7，整体水平低于季节性。 综合来看两年来的平均情况，(新出口订单: 50.2； 进口: 49.5% )，总体反应外需压力依然不低。

中美贸易谈判不断或对扩大国内进口提出了新的要求，在当前外需收缩的背景下，面临着贸易顺差或进一步缩小。

中国的pmi比预想的要强，中国的经济动能恢复比较好，有利于全球经济的企业稳定，也有利于改善市场对全球经济企业稳定的期望。

此前人们过度担心欧美经济会打击资本市场，但此次中国pmi数据有望带动全球资产价格上涨。

02

君主固收

看后市，关注第一季度的报纸

权益市场在经过近一个月的调整后，周五全面上涨，使指数接近前期高点。 转换市场整体走势强于权益市场，周五也同样迎来了激增。

回顾3月份的表现，权益市场以震荡为主，转轨市场的震荡时间和幅度小于权益市场。 从原因分析，第一点被认为有两点。

随着新券发行速度加快，特别是大规模金融类可转换债务层出不穷，初期有配置诉求、指数上涨的债务转换投资者群体不断扩大，增加仓位的原动力强于减少仓位的诉求。

我们认为权益市场的调整接近尾声，转换投资的机会再次到来。

通过14~15年牛市中的大盘表现，上证指数在第一波上涨结束后的一个月左右再次刷新新高，走出了主要的上涨行情。 目前，权益市场调整期也接近一个月，此次调整幅度不大，被认为与外资不断入场买入蓝筹股有关，指数下跌已得到一定支持。

应对转轨市场，整体调整时间有限、幅度小，首要原因是我们前期说的两点，新券发行和投资者对仓位的诉求。 随着行情变暖，转换的动力依然存在。

目前，转型市场出现了一些诱人的信号:

首先，随着市场调整的出现，部分高价票下跌，价格中枢下跌。 特别是1点120元附近的中高价票将逐渐回到110元附近，进入版面设计区间。 在行情的推进过程中，低价券逐渐消失，当这部分区间的目标逐渐增加时，布局时间也会相应地到来。

其次，最近新发售的新券也开始出现负溢价率。 这与18年第四季度的情况略有相似，表明投资者对后市的感情开始受到担忧。 从历史结果看，行情产生于悲观之中，往往在分歧中上升，直到悲观预期改变。

新券发售第一天的转换股价状况

因此，新券的溢价率水平在一定程度上反映了当前市场的态度，也是对后市快速发展评价的依据。

其次，转型市场的攻击属性开始显现，建议沿着主线布局。

从目前市场的运营路径来看，大型金融具有指数级的重要作用，受益于资本市场定位的提高和科技开发板的上市。 其中:

证券公司前期调整已经很到位，是标准的牛市品种，高β属性也是目前市场不可缺少的配置目标。

银行受益于低估值，安全性高，流动性好，是目前配置资金的首要配置方向。

tmt是全年投资的主线，可转债主要有三个细分方向。 第一个是5g，第二个是芯片国产化。 第三，可以自主控制

农业板块经过前期调整有望迎来第二波机遇，第一驱动力是价格上涨。 还债的农业目标很少，关注猪周期的投资机会。

另外，目前市场上的中低价票仍值得关注。 目前120元以下的个人券数量达到109张，其中转换股溢价率在20%以内的有62张。 随着行情的推进，中低价券的数量逐渐减少，对新布局的资金来说，期权标的也越来越少。

因此，建议尽快部署，以持有为主。 对于还需要配置的资金，只能逐渐放宽权证选择标准。

关于新券和新券的发售布局，建议积极应对。 首先，近期的调整并未改变我们对新市场的期待，在目前的市场环境下，以100元的价格布局新券仍然是性价比非常高的方向之一。 在监管层规范网下引起新的混乱后，中签率有所提高，新的收益率水平也逐渐上升。

关于新发售的可转换债务，现在一部分券出现了负的溢价率，所以我想也可以尝试一下版面设计。 在当前的市场环境下，低溢价率能够提供一定的安全垫，也有市场上升过程中估值上升的逻辑驱动。 这是因为对这些低溢价率的新券品种比较乐观。

另外，新能源汽车产业链也是目前可转债的配置方向之一。 投资逻辑主要有三种。 正股前期涨幅不大，有弥补的诉求。 新能源车是国家扶持方向，销量逐渐上升，业绩逐渐释放的特斯拉进入中国后有望整个产业链迅速发展。

03

君主金工

预计风险会释放后，如何选择时间？

两周前，我们评价为最好的乘车机会，市场将进入窄幅震荡区间，最低不会跌破2900点。 迄今为止，市场整体节奏与此前的评价一致。

行情什么时候开始？ 首先要整理市场相信什么，担心什么。 我认为指数调整不是因为对政策利益的信心减弱，而是因为基本面和政策的预期关系没有明确的定位。

回顾一季度，市场在政策利好的推动下，恰逢1-3月业绩真空期，上证综指最高达约700点。 但是，随着年报季的到来，市场观察力从政策预期水平回归了基本面表现。

因为，利润如何从政策方面传递到基本面数据是市场上最重要的问题。 我们认为要想弄清楚要点需要两点。

1 .市场对基本面数据有很高的期望吗？

不，投资者认为，这就像根据年报数据进行此前预想的比较有效性判断，更好地定位政策方面与基本面的关系。

2 .市场下跌和基本面改善，孰先孰后？

股价由预期推动，只要市场认为未来基本面会好转，市场就会上涨。 但是，与涨幅近期可见的基本面数据并非线性关系，而应看公布的数据是否提高了投资者对未来的预期，也就是对原有预期修正幅度的影响。 因为，如果年报的数据不差，后续市场将进入上传阶段。

4月经济数据公布后，市场对基本面的预期风险将迅速释放，进入上升轨道。

从参与者结构来看，4月的上涨节奏由外资和机构主导，个人和游资补助，上涨水平预计从天线变为周线水平。

从风格上看，我们认为价值和成长有机会，但风格内部有分化。 重要的是寻找定价主体，以及如何根据定价主体选择对应的板块逻辑。 未来的定价主体主要是外资和本土机构，净概念股行情倒退，利润是定价的核心。

04

君主的策略

一个注意，两点乐观，三个胜负手

上周，提出了三个胜负手，以尽早锁定2019年的收益:

怎么保证已经获得的浮盈落袋的现金化？

如何根据后续行情选择配置结构？

预防今年年底市场突变，相对强弱逆转怎么样？

我们认为，近期对利润支持的担忧正在加剧，但中观早周期的行业超出预期，预计今年经济改善的预期将进一步提高。

前半部分的主导因素是资金，行情分两个阶段展开——使用股票行情和高风险特征的股票

预计下半场主导因素将回归基本面，经济数据和盈利数据将决定市场走向。

恢复本周行情，市场走势与基本面趋势一致。 临近月末，年报和一季度报公布，本周初市场退场观望气氛浓厚，加上1-2月工业公司利润累计仅比去年同期增长-14%，基本面问题再次成为市场方向的“指示器”。

年后的市场将经历2月25日的5.60%和3月29日的3.20%的两次上涨，让人想起2009年、和三次盘整后的暴涨。

我们认为，对于目前经历的此次盘整后的激增，首要的是通过业绩悲观的预期修正来修复外资流入趋势。

3月以来，市场处于2950-3100点区间的震荡盘整，两会后政策催化剂减少，另一方面是即将到来的业绩公开期，业绩暴雷的担忧不断加剧。 这些担忧反映在陆股通的流入节奏上。 我们在《用十张图告诉你，谁支撑了这个行情》中强调:

目前陆股通持股比例为4.56%，基金持股比例为4.41%，外资定价权正在深化，其趋势可能更能反映问题。

进入2019年以来，每次外资大幅流出都会带来明显的盘整。 我们认为有两个因素造成了这次盘整后的暴涨。

贵州茅台( 600519 ) 853.990、0.00、0.00% )、立信精密) 002475 ) 24.800、0.00、 0.00% )等msci标的业绩超过市场预期，业绩不安暂时消除 进入二季度，出现了经济增长压力下降、降准等货币政策，预计政策将再次宽松。

另外，周五的激增隐含着重要信号，外资流入是必然的过程，外资大幅流失的风险有所降低。

对市场环境有两种乐观的看法:基本面和cpi。

为什么你觉得第一季的基本面比大家想象的好？

因为早期循环行业的改善明显超出了预期。

在资本支出行业，挖掘机、起重机、重卡等的销售业绩超过了预期。 资本支出方面已经开始出现超出预期的业绩:

2月主要公司的挖掘机销售额比当月达到68.68%，是去年6月以来的高点

主要公司汽车起重机的销量比当月同期达到101.8%，为年2月以来最高，年12月重卡(主要包括牵引车、重型卡车、重卡底盘)的销量同比增长25%，前值为5%。

国泰安妮机械团队在安徽、山东、河南等地区的主机厂经销商领域进行了调查，3月份各类机械产品增长较好，这意味着资本支出行业的业绩将持续超出预期。 根据调查项目来看:

挖掘机1-2月的销售额增长40%，主要制造商预计3月增长20-30%；

起重机1-2月的增长率超过55%，3月的增长率估计为30%，每年30%左右

桩机以旋转钻井为例，1-2月增加近50%，估算为3月30%，全年20%左右；

混凝土泵车1-2月翻两番，预计3月70%，年增长70-80%，搅拌站、搅拌车1-2月也有40-50%的增长，全年乐观。

固定资产投资完成额增长率自年9月以来持续上升，目前仍呈改善趋势，2019年2月累计同比为6.1%。

从宏观上看，经济稳定上升的前景很明显。 年以来，我国固定资产投资呈同比增速下行趋势，但下行过程中节奏分化仍很明显。

我们结合10年期和3个月国债收益率利差评估的阶段性经济强弱预期，意味着利差扩大会导致经济预期好转，利差缩小甚至负增长会导致经济预期恶化。 利差反映经济预期，当期利差可以反映未来一段时间的投资，因此从数据拟合的角度将利差数据提前9个月最为有效。 可以看出，往年春季躁动期间10y-3m利差略有上升，但今年上升趋势异常明显，已接近年阶段性高峰。

因此，综合来看，宏观和中观得到印证，将进一步加强今年经济改善的预期。

你为什么认为cpi不会成为货币政策的约束？

因为虽然可以控制下游的通货膨胀，但是上游的通货紧缩已经岌岌可危了。

目前，市场投资者担心cpi上涨对下降基准、降息等货币政策形成约束，目前认为，放松的核心与否取决于上游通缩危机。

历史上，通货膨胀制约货币政策、提高利率的关键是cpi和ppi，上涨导致的物价暴涨。 例如

2004年10月cpi为4.3%，ppi为8.4%，央行开始加息；

年10月cpi为4.4%，ppi为5.04%，央行开始加息。

现在的情况和以前明显不同:

另一方面，cpi和ppi出现比较明显的背离，cpi有平稳向上的预期，ppi有向下通货紧缩的预期；

第二，cpi的上升不是求牵引，而是因为猪肉的供给而被动上升。

目前2月份的cpi在1.5%的可控范围内，但ppi已经降至0.1%，下半年工业生产将减弱，ppi将滑落至负区间。 货币政策固定的是经济诉求和实体公司的投资环境，cpi固然重要，但背离ppi，非诉求驱动型cpi上涨缺乏基础，通胀危机不高，反而工业通缩危机即将来临。

下游通货膨胀得到抑制，上游通货紧缩岌岌可危

注:国债收益率以中债收益率为准。 利差反映了未来经济强弱的预期，但从数据拟合的趋势来看，10y-3m利率的当前值与9月以后的固定资产投资走势更为一致。

综上所述，我要重申关注今年投资的三个胜负手。

胜负之一

保证前期的投资收益，掉袋子

上半年市场走势强劲，投资者收益之间分化较大。 对已经获得较高收益的投资者来说，保证前期投资的收益能够实现掉包，是决定今年投资胜负的手段之一。

胜负之二

把握后阶段较早的周期结构性机会

虽然在短期宏观层面还看不到数据，但中观层面早期周期行业的积极变化已经发生，相关数据被投资者跟踪，以资本支出、房地产投资、耐用消费品为主的早期周期板块行情有望获得相对收益。

在目前行情的最后阶段，或者下一阶段行情的开始，把握早周期的板块构造性机会，是决定今年投资胜负的两个手段。

胜负之三

今年年底防范风格突变风险

到今年年底，投资相对强弱的结构基本明确，但年末风格骤变，投资排名结构也有逆转的风险。

在这个阶段，盈利排名相对较低的主体有可能利用市场阻力，给小金融蓝筹股带来市场风格的突变，从而实现排名的快速上涨。 前期对于已经在强势板块中取得绝对特征的投资者，需要警惕年末风格的突变风险，这是锁定全年特征地位的绝佳战略。

我们认为，后续主线可以轻松汇总为周期费用搭台，让戏剧得以成长。

周期板块。 虽然短期宏观层面尚未出现数据，但中观层面早期周期行业的积极变化已经发生，稳定增长预期加上低估值因素，周期板块明显显现。 系上盘子。 外资流入趋势再次确立，叠加房地产后，周期复苏，股权配置行情再次到来。 科学技术增长板块。 随着基本面和业绩的悲观开放，市场将继续修复，风险偏好有望进一步提高，得益于科技创新政策红利和科技创意板辐射，科技增长的概念主题如人工智能、氢能等将迎来表现机会。